中国证券IT市场的主要特征
1、证券机构对于系统安全性和稳定性的要求造成了极高的行业壁垒
证券IT系统涉及交易所、证券公司、托管机构、投资机构和个人之间的实时交易，信息传输量巨大，对系统实时性、安全性要求很高。机构对交易的反应时间都是在毫秒级，个人投资者虽然要求没这么高但要求在提高，即使是系统的短期中断都对市场造成较大的损失，因此与交易相关的核心交易系统是证券IT最为关键的部分。
资本市场系统一般都会对稳定性、高并发和实时性等指标提出很高的要求。以证券行业为例，其本质上是信息密集型产业，快速、准确获取各种信息等并加以利用成为市场各方成功的关键。在交易环节，自实施集中交易后，交易方式从早先营业部的柜台系统迁移到总部数据中心的集中交易结点，多点的分散风险变成单点的集中风险，集中系统如果技术故障，将会对全公司业务造成影响。
与此同时，证券IT一个重要的特性在于交易系统、估值系统等核心业务系统都须与最新的监管政策无缝对接，即证监会出台监管文件涉及的系统调整都必须在最短的时间内完成，否则会影响交易是否能进行。监管层面也对系统安全性进行了全面的规范。
图1：证券业协会对集中交易系统技术指引
2、金融市场改革和监管政策对证券IT行业具有深刻影响
由于证券IT企业主要服务于金融市场的发展，而我国的金融市场由于建设时间相比海外而言较短，所以需要以政策的形式不断完善市场发展。围绕新产品、新规则的政策的变动频率远高于其他行业，而几乎任何一次变动都将带来系统更新或改造需求，对于证券IT企业来说，一般都会有适应新政策的新产品推出，或者是在原有的老产品上做出调整和改变以适应新的要求，这就可以从存量客户中获得源源不断的增量收入。不管是哪种形式，这些增量的IT建设需求都使得证券IT企业深度受益。
图2：2006年以来金融产品创新情况
以恒生电子为例，从政策对于龙头公司业务的影响一窥政策对于整个行业的推动力，比如：1）2015年《基金法》实施，基金专项资产管理子公司业务热情高涨使得恒生的此块业务增长迅速；2）2017年后监管政策加强使得公司的风控及合规业务增长迅速；3）2017年对交易所的监管加强使得公司交易所业务大幅缩减、政策放开外资进入资本市场使得公司的海外IT业务受益；4）2019年科创板落地，为恒生带来了大量的业务需求；5）2020年创业板注册制落地，为恒生带来了业务增量。
图3：近5年金融行业政策对恒生电子业务的影响
3、行业用户粘性较强，核心领域格局已定
客户一旦选定IT供应商便很少会进行更换，行业用户粘性较强。金融机构选择系统时，对安全性的要求是第一位的，一旦选定可靠的IT供应商便很少进行更换。同时，供应商一旦占据核心系统，之后需要添加业务模块时，因为IT供应商一般不会向客户开放源代码，很少有第三方能够在原系统上进行功能改造，为保证与原有系统配套一致性，新的模块均需要继续从原供应商处进行采购，行业的用户粘性较强。
证券IT投资总体包括底层IT系统、办公软件和核心业务软件，其中核心业务软件是跟外部机构对接的主要的通道。
底层IT系统主要指服务器、数据库、终端和通信线路，目前看数据库领域基本被国外品牌占据，其他领域国内品牌已居于主导地位。
办公软件主要指财务管理软件、移动办公管理软件、人力资源管理软件等，供应商以国内企业为主，常见的有用友网络、金蝶软件等。
核心业务系统主要包括登记结算、交易系统、估值系统、风控系统、客户关系系统等，主要供应商有恒生电子、金证股份、金仕达、顶点软件、赢时胜等公司。在核心系统的市场占有率上恒生处于领先地位。
图4：证券IT细分市场的主要服务商
现有的格局在2003-2008年期间就已经奠定，尤其是恒生电子和金证股份在2003-2005年占据了证券公司集中交易系统，2005-2008年期间恒生电子占据了基金公司的TA等核心业务系统，使得各自公司都有了很强的根据地，2008年之后基本是客户数量拓展、新产品升级换代等策略使得各自公司保持稳定增速。同时需要关注的是恒生电子和金证股份在2013年均上市，获得的资金优势更进一步巩固了其行业地位。
这种格局在未来会较为稳定：主要原因一是行业外竞争对手难以进入，二是BAT巨头实际已通过股权方式进入进一步增强了进入壁垒，三是证券交易强监管的属性导致体系外公司几乎无法全程跟踪和处理证监会监管政策变动带来的IT系统变动。四是证券IT系统尤其是跟交易相关的核心业务系统彼此之间关联性很强，需要平台之间能够很好地融合，因此核心系统市场上占优的厂商议价能力和捆绑销售能力都很强。
图5：证券IT核心产品市场占有率情况
4、券商IT景气度与股票交易市场活跃度正相关
影响证券IT支出的直接因素为券商、基金、期货等公司的盈利水平，间接因素为资本市场波动。统计发现，证券公司IT总支出占最近三个财政年度平均营业收入的比重均值在3.16%附近，波动较大，整体上受近三年营收增速影响。
我们以行业龙头恒生电子收入增速衡量券商IT景气度，用东方财富、同花顺收入增速衡量股票交易市场活跃度。发现，券商IT大周期随股票市场活跃度提升而处于上行阶段，前两次大周期峰值在2015年与2007年。而增速绝大多数年份都在正值以上，说明每到一次交易活跃期，公司的规模能向上站稳一个台阶。
图6：从恒生电子收入看券商IT投资周期
资料来源：WIND，华创证券
5、中国证券IT尚处于起步阶段，国际比较存在巨大增长空间
从我国证券IT投入情况来看，受制于市场程度、机构主导力等诸多因素的影响，2019年我国证券行业的信息技术投入为146.5亿元。仅占全球证券业IT支出的比重为0.97%，总体规模较小，增长潜力巨大。
对比国际巨头摩根大通一家一年的IT支出近700亿元，为我国行业整体支出规模的接近5倍。同时，我国银行业因为发展形态相对成熟，机构对于行业具有毫无争议的主导力，其IT支出规模在2019年已超过1700亿元，为证券行业的11倍以上。
图7：我国证券业和摩根大通IT投入对比（亿元）
数据来源：中国证券业协会安信证券
从投入比例来看，中国证券IT投入体量小与金融机构的营收规模有关。总体上，3%的IT投入低于国际领先投行8.41%的投入，也低于日本金融业5.3%的IT投资比例。头部厂商中，华泰证券母公司口径下2019年IT投入为14.25亿元人民币，占营收10.05%，高于摩根大通，低于花旗、瑞银。我国证券业IT投入体量小，主因在于营收规模，2019年行业总营收约占我国GDP的0.36%，相当于美国1980年代初水平。伴随直接融资规模提升以及证券业头部效应强化，这一占比的提升是可盼的。麦肯锡预计至2023年，我国证券业营收规模有望提升到4500亿元人民币。
图8：2019年国际领先投行IT投入占总营收比重为8.41%
中资券商内部的投入差距也较为明显，2019年，证券公司的信息技术投入的平均值为2.21亿元，平均数以上的券商共有24家，而头部券商的信息技术投入大多在5亿元以上，这能为其带来各个业务的优化尝试。
图9：主要券商的信息技术投入情况对比（单位：亿元）
6、相比银行IT市场以及保险IT市场而言，证券IT市场整体上研发支出占营收比重更大，意味着商业模式上更受产品驱动
参照海外公司发展，从项目驱动到产品驱动是金融IT厂商发展过程中一次质的飞跃，意味着公司可摆脱人员增长限制，实现规模化的业务复制和扩张，因此我们看好证券IT公司尤其是龙头公司发展。
图10：近三年金融IT各领域主要公司平均研发支出占比情况
